Բացասական սպասումների ու ռիսկերի կուտակման գործոնը. ինչո՞վ է պայմանավորված վերաֆինանսավորման տոկոսադրույքի բարձրացումը. «Փաստ»

«Փաստ» օրաթերթը գրում է.

2026 թվականի սեպտեմբերի 15-ին Հայաստանի Հանրապետության կենտրոնական բանկի կողմից վերաֆինանսավորման տոկոսադրույքը 0,25 տոկոսային կետով բարձրացնելը և այն 6,75 տոկոս սահմանելը ոչ թե սովորական տեխնիկական որոշում էր, այլ դրամավարկային քաղաքականության կարևոր շրջադարձային ազդակ: Սա առաջին բարձրացումն էր 2022 թվականի դեկտեմբերից հետո, այսինքն՝ այն ժամանակահատվածից ի վեր, երբ ԿԲ-ն երկար ժամանակ աշխատել էր հակառակ ուղղությամբ՝ աստիճանաբար մեղմելով դրամավարկային պայմանները և տնտեսությանը հնարավորություն տալով օգտվել ավելի ցածր տոկոսադրույքային միջավայրից։

ԿԲ-ի պաշտոնական հաղորդագրության համաձայն, սեպտեմբերի 15-ի նիստում բարձրացվել են նաև հարակից գործիքների տոկոսադրույքները. լոմբարդային ռեպոյի տոկոսադրույքը սահմանվել է 8,25 %, իսկ բանկերից ներգրավվող միջոցների տոկոսադրույքը՝ 5,25 %, ինչը նշանակում է, որ որոշումը վերաբերում է ոչ միայն վերաֆինանսավորման անվանական ցուցանիշին, այլ ամբողջ տոկոսադրույքային միջանցքին՝ փոխանցվելով ֆինանսական համակարգի գների, վարկերի, ավանդների, պետական պարտատոմսերի եկամտաբերությունների և ընդհանուր տնտեսական վարքագծի վրա։

Այս քայլի հիմքում առաջին հերթին ընկած է ԿԲ-ի այն գնահատականը, որ Հայաստանի տնտեսությունում պահանջարկը սկսել է աճել այնպիսի արագությամբ, որը կարող է գերազանցել տնտեսության երկարաժամկետ կայուն հնարավորությունները։ Այլ կերպ ասած՝ տնտեսությունը սկսել է «տաքանալ»: Երբ ԿԲ-ն բարձրացնում է տոկոսադրույքը, այն, ըստ էության, ասում է, որ ներկայիս տնտեսական արագացումը կարող է վաղը վերածվել ավելի կայուն գնաճի, եթե այսօր չզսպվեն փողի գինը, վարկային ընդլայնումը և չափազանց արագ աճող պահանջարկը։

Այս որոշման կարևորագույն պատճառներից մեկն այն է, որ գնաճը արդեն դուրս է եկել ԿԲ-ի հարմարավետ գոտուց։ 2026 թվականի երրորդ եռամսյակում 12-ամսյա գնաճը Հայաստանում շարունակել է ձևավորվել թիրախից բարձր մակարդակում. օգոստոսին այն կազմել է 4,4 %, իսկ 12-ամսյա բնականոն գնաճը՝ 4,8 %։ Այս թվերը կարևոր են ոչ միայն իրենց մեծությամբ, այլև կառուցվածքով։ Սովորական սպառողի համար գնաճը հաճախ ընկալվում է որպես առօրյա զամբյուղի թանկացում՝ հաց, միս, կաթնամթերք, վարձակալություն, տրանսպորտ, հանրային սնունդ, կոմունալ ծախսեր։ Սակայն ԿԲ-ի համար հատկապես զգայուն է բնականոն կամ բազային գնաճի վարքագիծը, քանի որ այն ավելի լավ է ցույց տալիս, թե գների աճը որքանով է տարածվում տնտեսության ներսում և որքանով է պայմանավորված ոչ թե պատահական կամ սեզոնային տատանումներով, այլ պահանջարկի, աշխատավարձերի, ծառայությունների, սպասումների և բիզնեսի գնագոյացման ընդհանուր տրամաբանությամբ։

Երբ բնականոն գնաճը 4,8 % է, այսինքն՝ ընդհանուր գնաճից էլ բարձր, ԿԲ-ի համար դա ազդակ է, որ թանկացումը կենտրոնացած չէ միայն մի քանի ապրանքային խմբերում։ Այն սկսում է նստել տնտեսության «միջուկում»։ Իսկ եթե գնաճը նստում է միջուկում, այն ավելի դժվար է հետ բերել դեպի թիրախ, քանի որ այդ դեպքում արդեն գործ ունենք ոչ թե մեկանգամյա թանկացման, այլ վարքագծային փոփոխության հետ. արտադրողները սկսում են գների վերանայումները դարձնել ավելի հաճախակի, աշխատողները պահանջում են ավելի բարձր աշխատավարձեր, վարձատուները վերանայում են վարձավճարները, ծառայություններ մատուցողները կանխավ բարձրացնում են գները՝ սպասելով, որ իրենց ծախսերն էլ են աճելու։ Այստեղ է, որ տոկոսադրույքի բարձրացումը կապվում է ոչ միայն ներկա գնաճի, այլև բացասական սպասումների հետ։ Կենտրոնական բանկերը երբեք չեն գործում միայն այսօրվա թվերի հիման վրա։

Դրամավարկային քաղաքականությունը ժամանակային ուշացում ունի. այսօրվա տոկոսադրույքային որոշումը ամբողջ ուժով տնտեսության վրա կարող է ազդել ամիսներ անց։ Հետևաբար ԿԲ-ն, տեսնելով օգոստոսի 4,4 % գնաճը և 4,8 % բնականոն գնաճը, արձագանքում է ոչ միայն արդեն գրանցված թանկացմանը, այլ այն ռիսկին, որ առաջիկա ամիսներին գնաճը կարող է ամրանալ, տարածվել և դուրս գալ վերահսկելի միջակայքից։ 2025 թվականից Հայաստանի գնաճի թիրախը սահմանվել է 3 %՝ թույլատրելի պլ յուս-մինուս 1 տոկոսային կետ շեղման միջակայքով, այսինքն՝ ԿԲ-ի համար ցանկալի միջակայքը մոտավորապես 2-4 % է, իսկ 4,4 % ցուցանիշը արդեն այդ միջակայքից վեր է։ Այս պայմաններում նույնիսկ 0,25 տոկոսային կետի բարձրացումը պետք է դիտարկել ոչ թե որպես կոշտ շոկային քայլ, այլ որպես կանխարգելիչ, ազդանշանային և կարգապահական որոշում։ ԿԲ-ն փորձում է շուկային, բանկերին, սպառողներին և բիզնեսին ցույց տալ, որ պատրաստ է արձագանքել գնաճային ռիսկերին և չի պատրաստվում թույլ տալ, որ գների աճի սպասումները վերածվեն ինքնաիրականացող գործընթացի։

Այլ թանկացումների կողքին առանձնահատուկ տեղ ունի կոմունալ ծառայությունների հնարավոր թանկացման ռիսկը, նույնիսկ եթե այն դեռ ամբողջությամբ չի արտացոլվել պաշտոնական գների մեջ։ Գազի, էլեկտրաէներգիայի, ջրի կամ այլ կարգավորվող ծառայությունների սակագնային սպասումները տնտեսության մեջ ունեն շղթայական ազդեցություն։ Գազի կամ էլեկտրաէներգիայի թանկացումը միայն ընտանիքի կոմունալ հաշվի ավելացում չէ, այլ նաև արտադրության, պահեստավորման, ջեռուցման, սառեցման, փոխադրման, խանութների, ռեստորանների, արտադրամասերի, ծառայությունների և շինարարության ծախսերի աճ է։ Եթե բիզնեսը սպասում է, որ էներգակիրները կարող են թանկանալ, այն կարող է դեռ սակագնի պաշտոնական բարձրացումից առաջ վերանայել իր գնացուցակը՝ պաշտպանվելու համար ապագա վնասներից։ Այդպես սպասումը դառնում է գնաճային գործոն։

Նույնը վերաբերում է քաղաքացիներին. եթե հասարակության մեջ տարածվում է համոզմունք, որ «կյանքը թանկանալու է», մարդիկ կարող են առաջ բերել գնումները, մեծացնել ընթացիկ սպառումը, պահանջել աշխատավարձերի բարձրացում կամ նախընտրել խնայողությունները պահել ավելի բարձր եկամտաբերությամբ գործիքներում։ Այս ամենը մեծացնում է պահանջարկը և ճնշում գների վրա։ ԿԲ-ի համար ամենավտանգավոր պահը հենց այն է, երբ գնաճային սպասումները սկսում են ինքնուրույն ապրել՝ անկախ նրանից, թե փաստացի թանկացումն արդեն տեղի ունեցել է, թե ոչ։

Վերաֆինանսավորման տոկոսադրույքի բարձրացումը նման իրավիճակում ունի մի քանի նպատակ։ Առաջինը փողի գնի բարձրացումն է։ Եվ բանկերի համար ԿԲ-ից և շուկայից միջոցներ ներգրավելը դառնում է ավելի թանկ, ինչն աստիճանաբար կարող է բարձրացնել վարկերի տոկոսադրույքները կամ առնվազն կանխել դրանց հետագա էժանացումը։ Սա զսպում է վարկային պահանջարկը՝ հատկապես սպառողական, հիփոթեքային և բիզնեսի շրջանառու միջոցների վարկերի մասով։ Երկրորդը խնայողության խրախուսումն է։ Ավելի բարձր տոկոսադրույքային միջավայրը կարող է բարձրացնել ավանդների գրավչությունը, ինչի արդյունքում քաղաքացիներն ավելի քիչ են ծախսում անմիջապես և ավելի շատ են խնայում։ Երրորդը փոխարժեքային կայունության գործոնն է. եթե տեղական դրամային ակտիվների եկամտաբերությունը բարձր է, դա կարող է աջակցել դրամային գործիքների գրավչությանը և նվազեցնել արժութային ճնշումները։ Չորրորդը հաղորդակցական ազդեցությունն է։ ԿԲ-ն շուկային փոխանցում է, որ իր առաջնային խնդիրը գների կայունությունն է, և եթե գնաճային ռիսկերը մեծանան, քաղաքականությունը կարող է դառնալ ավելի զսպող։

Արտաքին միջավայրը ևս կարևոր դեր ունի։ Հայաստանը փոքր և բաց տնտեսություն է, ինչը նշանակում է, որ արտաքին գները, փոխարժեքները, էներգակիրների շուկաները, տրանսպորտային ծախսերը, տարածաշրջանային լարվածությունները և խոշոր երկրների դրամավարկային քաղաքականությունը արագ փոխանցվում են ներքին շուկա։ Հայաստանի համար արտաքին գնաճի ներմուծման ռիսկը հատկապես զգայուն է նաև այն պատճառով, որ սպառողական շուկայի զգալի մասը կախված է ներմուծումից։ Ներմուծվում են ոչ միայն պատրաստի ապրանքներ, այլև արտադրության հումք, վառելիք, սարքավորումներ, դեղորայք, պարենային որոշ ապրանքներ, տեխնիկա և շինանյութեր։ Երբ արտաքին շուկաներում գները բարձրանում են, ներմուծողները կանգնում են ընտրության առաջ՝ կա՛մ կրճատել շահույթի մարժան, կա՛մ բարձրացնել ներքին գները։ Եթե ներքին պահանջարկը թույլ է, նրանք դժվարությամբ են գները բարձրացնում։ Բայց եթե ներքին պահանջարկը ուժեղ է, բիզնեսն ավելի հեշտ է փոխանցում արտաքին թանկացումը սպառողին։ Հետևաբար, ներքին ավելցուկային պահանջարկը և արտաքին գնաճային ռիսկերը միասին ստեղծում են ավելի վտանգավոր համադրություն. արտաքին շոկը գալիս է ներս, իսկ ուժեղ պահանջարկը թույլ է տալիս, որ այն արագ վերածվի սպառողական գնաճի։

Սպառման կառուցվածքի փոփոխությունը ևս կարևոր բացասական սպասում է։ Եթե գների աճը կենտրոնանում է այնպիսի ոլորտներում, որոնք քաղաքացիների ամենօրյա կյանքի որակի համար անմիջական նշանակություն ունեն՝ վարձակալություն, հանրային սնունդ, տրանսպորտ, կրթական ծառայություններ, առողջապահություն, հանգիստ, ապա հասարակության գնաճային ընկալումը կարող է շատ ավելի բարձր լինել, քան պաշտոնական միջին ցուցանիշը։ Մարդը կարող է լսել, որ տարեկան գնաճը 4,4 % է, բայց եթե իր բնակարանի վարձը մեկ տարում աճել է 15-20 %, ճաշարանի գները՝ 10 %, ծառայությունների վճարները՝ 8 %, իսկ կոմունալների շուրջ քննարկումները ստեղծում են նոր թանկացման սպասում, ապա նա իր վարքագիծը կառուցում է ոչ թե պաշտոնական միջին թվի, այլ իր անձնական գնաճի զգացողության հիման վրա։ Այս հոգեբանական բաղադրիչը դրամավարկային քաղաքականության համար չափազանց կարևոր է։ Կենտրոնական բանկը չի կարող ուղղակիորեն սահմանել ռեստորանի, վարձակալության կամ շինարարական ծառայության գինը, բայց կարող է ազդել ընդհանուր ֆինանսական պայմանների և սպասումների վրա։ Եթե հասարակությունը հավատում է, որ ԿԲ-ն հետևողական է գնաճը զսպելու հարցում, գների բարձրացման սպասումները կարող են մեղմանալ։ Եթե չի հավատում, ապա նույնիսկ փոքր շոկերը կարող են մեծացնել գների աճի շղթայական ալիքը։

Միևնույն ժամանակ, պետք է ընդգծել, որ տոկոսադրույքի բարձրացումը չի լուծում գնաճի բոլոր պատճառները։ Եթե կոմունալ սակագները բարձրանան վարչական որոշմամբ, ԿԲ-ն չի կարող այդ սակագինը չեղարկել։ Եթե տարածաշրջանային պատերազմը բարձրացնի բեռնափոխադրումների գները, ԿԲ-ն չի կարող բացել փակված ճանապարհը։ Եթե ներմուծվող էներգակիրները թանկանան, ԿԲ-ն չի կարող նվազեցնել գազի կամ նավթի գինը։ Բայց ԿԲ-ն կարող է կանխել երկրորդային ազդեցությունները։ Օրինակ՝ եթե գազը թանկանում է, դա մեկանգամյա շոկ է. գների մակարդակը բարձրանում է։ Բայց եթե այդ շոկը հետո տեղափոխվում է աշխատավարձերի պահանջների, բիզնեսի կանխավ գների բարձրացման, վարկային սպառման աճի և սպասումների վատթարացման մեջ, ապա մեկանգամյա շոկը դառնում է տևական գնաճ։ ԿԲ-ի հիմնական գործը հենց այս երկրորդային էֆեկտները զսպելն է։ Այդ առումով կոմունալների հնարավոր թանկացման սպասումը ԿԲ-ի համար լուրջ ռիսկ է ոչ միայն ինքնին, այլև որպես գնաճային վարքագծի խթանիչ։

Բացասական սպասումների շարքում պետք է առանձնացնել նաև աշխարհաքաղաքական անորոշությունը։ Հայաստանի տնտեսությունը գործում է մի տարածաշրջանում, որտեղ տրանսպորտային ուղիները, սահմանային անվտանգությունը, առևտրային կապերը և ներդրումային տրամադրությունները մշտապես ենթակա են քաղաքական ռիսկերի։ Եթե տնտեսվարողները համոզված չեն, որ մատակարարումները կլինեն կայուն, նրանք պահուստավորում են ապրանք, ավելի թանկ են գնում, իսկ հետո այդ ծախսերը ներառում գների մեջ։ Եթե քաղաքացիները վախենում են ապագա թանկացումներից, նրանք արագացնում են գնումները։ Եթե ներդրողները ռիսկը բարձր են գնահատում, պահանջում են ավելի բարձր եկամտաբերություն։ Այսպիսով, աշխարհաքաղաքական անորոշությունը կարող է դառնալ ոչ թե միայն անվտանգության, այլև գների կայունության խնդիր։

Վերաֆինանսավորման տոկոսադրույքի բարձրացման հնարավոր բացասական հետևանքները նույնպես պետք է հաշվի առնել։ Վարկառուների համար՝ հատկապես լողացող տոկոսադրույքով կամ նոր վարկ վերցնողների, ֆինանսավորման պայմանները կարող են աստիճանաբար թանկանալ։ Բիզնեսների համար շրջանառու կապիտալի արժեքը կարող է աճել, ինչը կարող է սահմանափակել ընդլայնման ծրագրերը։ Հիփոթեքային և սպառողական վարկերի շուկայում պահանջարկը կարող է որոշակիորեն սառել։ Պետության համար պարտքի սպասարկման նոր թողարկումների արժեքը կարող է բարձրանալ, եթե շուկայական եկամտաբերությունները արձագանքեն ԿԲ-ի քաղաքականությանը։

Այնուամենայնիվ, վերաֆինանսավորման տոկոսադրույքի բարձրացման քայլը չի նշանակում, որ տնտեսությունը կոլապսի մեջ է, բայց նշանակում է, որ արդեն տեսանելի է ռիսկերի կուտակում։

Մանրամասները՝ «Փաստ» օրաթերթի այսօրվա համարում